十面埋伏的下半年

陳增濤

2011年6月9日

有點出乎意料？美聯儲的QE2還沒有完全執行完，上月美國經濟數據如就業和房地產指數等卻掉頭變壞，失業率重新上升，房地產價格繼續下滑。到底是怎回事？

先說說QE2的目標正面效應。美聯儲的二次量化寬鬆是通過向美國債卷市場購買中期國債六千億美元，等於是直接印刷基礎美元。原本此筆基礎美元將會通過美國銀行系統傳遞機制，將讓美國經濟增加六萬億的信貸，投入到資本投資或刺激消費，帶動經濟增長。另一方面，QE2所產生的流動性，也會推高資產的價格，對於美聯儲來說，最重要的，當然是穩定房地產價格，促使房地產價格止跌回升，其中也包括支撐證卷市場的景氣。

為了減少負債累累的美國經濟的負擔，美聯儲一早已經把短期利率下調到幾乎是零。其原意是把主要美國國債持有者 ─ 其中一半是美國本土、一半是外國主權財富 ─ 的財富轉移到負債者的身上。得益最大的，是美國銀行和金融機構，美國跨國公司，當然還有美國政府。雖然說美聯儲量化寬鬆該有退出的一天，但既然已經用掉了由量化寬鬆無中生有的美元，如果你還相信有一天美國的新一代用自己的勞力去償還上一代美國人的債務的話，未免太過天真。奇怪的很，美聯儲量化寬鬆的流動性並沒有停留在美國本土，而是大部分通過美國的赤字，華爾街的套利交易跑到基本上沒有負債的新興國家和資源生產國如澳洲和加拿大。另一部分則流入大宗商品市場，其中當然包括黃金白銀在內。

歐美政府和家庭，已經負債累累再難以擴大他們負債的能力。如果依然憧憬依靠歐美各國消費的增長，或歐美各國政府的赤字來推動國內總產值（GDP）的話，可說是天方夜譚！有了美聯儲極度寬鬆的貨幣政策的支持，資金來源的成本幾乎等於零，拿來炒作風險相對比較低的資產逃不出大宗商品和新興市場的房地產和股市，還有宏觀的外匯市場。道琼斯指數得益於美元套利交易和外匯投機，美元相對新興市場貨幣和歐元一直陰跌，美國跨國公司的業績 ─ 其中百分之五十多來自國外 ─ 通過匯率有可觀增長，令道琼斯指數屢創新高。但貨幣量的快速增加，經濟的過熱，使亞洲的通貨膨脹到達了社會難以承受的地步。

今年春美國經濟有顯著的改善。但有過二零零八年加息作為導火線所引發的金融風暴的教訓，伯南克顯得更加小心奕奕，繼續執行QE2的量化寬鬆，以避免再重蹈金融風暴覆轍。因為，金融界在金融風暴後，在世界各國央行的寬鬆貨幣政策的驅動下，非但沒有減低金融杠杆反而有超越二零零八年初的情況。如果央行政策稍有風吹草動而收緊，世界各地的金融波動不難產生巨大的波動，程度比二零零八年的金融風暴可能有過之而無不及。在QE2接近尾聲的時候，實體經濟卻疲意日顯，有點山雨欲來風滿樓的味道。

每一個資產價格上升的週期，都依靠有更多的新資金流入來提高資產的價格。新興市場，更和我們有切身關係的香港房地產和股市，一早流入的資金已經累積了豐富的利潤，市場氣氛和股市技術層面變壞，該是流資收割離場的時候了。至於中國內地的資金，在中國通貨膨脹失控的情況下，很可能令人非常意外的是，在央行被迫採取真正嚴厲的措施之際，需要回國內去救急。

中國央行依然拒絕加息，遠遠落後通貨膨脹曲線（見“為虺弗摧，為蛇若何”）。美聯儲在美國債務失控，進口價格飆升的壓力面前寬鬆貨幣政策進退維谷，而投機的資產市場等待的救星卻是QE3（見“急不及待的QE3和美元”）。是危機四伏的存亡之秋？還是十面埋伏之夏？